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核心观点：

本期：2023/8/28~9/3，上期2023/8/21~8/27，下同。

虽然前期央行超预期降息，但8 月跨月资金比预想的要紧，OMO 余额明显超出历史同期，十年期国债利率回到2.6%之上，接近8 月降息前水平。对银行资负而言，也开始面临方向性抉择。交易方面，临近三季度末，前期债券投资浮盈尚在但开始回撤，同业负债成本虽仍在低位，但似有回升趋势，计财部门可能会考虑是否要兑现前期浮盈支持三季报利润，这可能会提升利率回升的斜率和速度。今年净值化固收理财和基金增长较好，银行的交易行为产生的利率扰动可能会被净值化产品进一步放大，值得市场关注。配置方面，银行资负只是全社会资产配置的缩影。二季度以来，股市低迷，楼市回落，财政发债退坡，实体利润欠佳，形成了全社会资产荒，映射在银行资负端是存款增长好，债券欠配，贷款需求不佳，最终形成利率中枢的下行。

一般在稳经济初期，我国政策是货币发力，财政信用观望，所以3 月以来央行连续降准降息，直到7 月末政治局会议后，财政和信用政策开始逐渐发力。8 月政府债发行明显上量，财政退税政策增多，活跃资本市场力度加码，地产政策转向明显，财政是信用的内核，地产是信用的乘数，资本市场是广义资金另一个蓄水池，政策逐渐从货币走向财政、走向信用、走向资本市场，我们可能会看到3-7 月市场演绎的资产荒逻辑逐渐消退，全社会和银行资负可能需要阶段性再平衡。单就目前地产信贷政策而言，不考虑“认房不认贷”政策可能会撬动的增量信贷需求，若首套房贷利率下降政策能让按揭提前偿还比率从目前的15%下降到10%左右的历史中枢位置，意味着每年按揭将少提前偿还约2 万亿，这也将明显减轻银行信贷投放的压力。往后看，可以对信用扩张多一些乐观，预计社融量价双回升，银行资负配置盘的摆布压力下降，而交易盘压力可能上升。

本期数据：本期跨月，央行公开市场逆回购放量，整体净投放6810 亿元，期末逆回购余额上升至14090 亿元，资金利率大幅上升，进入9月后回落，且当前资金利率高于历史同期，预计主要受8 月以来政府债发行力度较大影响，银行间流动性整体中性。本期存单发行2,163 亿元，加权平均发行利率较上期上升7bp。期限结构上，3M 以下存单规模占比继续回落，9M 以上存单占比56%。8 月最后一周票据利率明显回升，但整体处于偏低位，预计8 月信贷仍不佳。长债利率回升，近期多项政策组合拳逐步落地，市场预期预计将有所回暖。

下期关注：下周央行公开市场1.4 万亿元逆回购到期，关注续作情况。

风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）财政政策力度不及预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。